نماد جدید بازار سرمایه از دل زنجیره انرژی میآید
بزرگترین عرضه اولیه تاریخ بورس فرصت یا احتیاط؟
دوشنبه ۹ شهریور، بزرگترین عرضه اولیه تاریخ بازار سرمایه با فروش ۱.۵ درصد از سهام گروه پتروشیمی تابان فردا انجام میشود. اما در پشت این عنوان بزرگ، یک پرسش جدی برای سهامداران قرار دارد: آیا تابان فقط یک هلدینگ با داراییهای ارزشمند است یا توان سودسازی آن نیز میتواند از قیمت سهام حمایت کند؟
بزرگ بودن این عرضه نه به دلیل درصد سهام قابل واگذاری، بلکه به مقیاس خود شرکت بازمیگردد. تنها ۱.۵ درصد سهام عرضه خواهد شد، اما برآوردها ارزش روز داراییهای این مجموعه را در محدوده ۹۶۰ هزار میلیارد تومان قرار میدهند. عددی که «تابان» را در ردیف غولهای بورسی، در کنار نمادهای بزرگی چون فارس، فملی، شپنا و شبندر قرار میدهد.
با این حال، تابان یک پتروشیمی به معنای متعارف نیست. یعنی شرکتی نیست که درآمدش را از فروش یک یا چند محصول مشخص به دست آورد. این شرکت یک هلدینگ سرمایهگذاری در زنجیره نفت، گاز، پالایش و پتروشیمی است و سود آن بیش از هر چیز به عملکرد شرکتهای زیرمجموعه و سیاست تقسیم سود آنها وابسته است.
خرید تابان یعنی خرید یک سبد انرژی
سرمایهگذاری در تابان، در عمل سرمایهگذاری غیرمستقیم در مجموعهای از شرکتهای بزرگ انرژی است. نامهایی چون پتروشیمی خلیجفارس، مارون، زاگرس، خارک و فنآوران در پرتفوی این هلدینگ دیده میشود. تابان همچنین در شرکتهایی مانند پالایش نفت جی، نفت سپاهان، پتروپالایش کنگان، فراسکو عسلویه و پتروشیمی نخل آسماری حضور دارد.
برای نمونه، تابان حدود ۲۵.۸۷ درصد از سهام هلدینگ پتروشیمی خلیجفارس را در اختیار دارد. همین سهم، وزن بالای تحولات «فارس» را در ارزش تابان نشان میدهد. به بیان ساده، خریدار تابان روی یک محصول یا یک کارخانه شرط نمیبندد؛ او مجموعهای از ریسکها و فرصتهای صنعت نفت و پتروشیمی را میخرد.
این تنوع، یک مزیت محسوب میشود. زیرا ضعف احتمالی یک شرکت میتواند با عملکرد بهتر شرکت دیگر تا حدی جبران شود. اما در عین حال، تحلیل سهم را پیچیدهتر میکند. نرخ ارز، قیمت جهانی متانول و پلیمرها، نرخ خوراک گاز، محدودیتهای صادراتی و میزان سود تقسیمی شرکتهای بزرگ پتروشیمی، همگی در آینده تابان اثرگذارند.
نکتهای که نباید نادیده گرفت
در فضای پیرامون عرضه اولیه، تأکید اصلی بر ارزش بالای داراییهاست. اما صورت مالی شرکت، نکته مهم دیگری هم دارد. براساس آخرین اطلاعات منتشرشده از عملکرد ۹ ماهه منتهی به بهمن ۱۴۰۴، درآمد عملیاتی تابان حدود ۱۵.۷ هزار میلیارد تومان بوده که نسبت به دوره مشابه قبل ۲۹ درصد کاهش نشان میدهد.
سود عملیاتی نیز با کاهش ۲۶ درصدی به حدود ۱۵.۱ هزار میلیارد تومان رسیده و سود خالص شرکت در این دوره نزدیک به ۱۰ هزار میلیارد تومان بوده است. رقمی که افت ۵۳ درصدی نسبت به دوره مشابه سال قبل دارد.
این کاهش الزاماً به معنای توقف تولید یا ضعف فروش در یک واحد عملیاتی نیست، زیرا تابان هلدینگ است و درآمدش عمدتاً از سود سهام شرکتهای سرمایهپذیر تأمین میشود. زمانی که زیرمجموعهها سود کمتری بسازند یا سود کمتری میان سهامداران تقسیم کنند، درآمد تابان نیز افت میکند.
بنابراین، صورت مالی نشان میدهد داراییهای بزرگ بهتنهایی برای تضمین بازدهی کافی نیستند. سود آینده این سهم، به کیفیت عملکرد شرکتهای زیرمجموعه وابسته خواهد بود.
فاصله قیمت عرضه با ارزش داراییها
دلیل اصلی توجه بازار به تابان، فاصله میان قیمت عرضه و ارزشگذاری داراییمحور آن است. بر اساس اطلاعات منتشرشده، ارزش دفتری سرمایهگذاریهای شرکت حدود
۴۹.۷ هزار میلیارد تومان است، اما ارزش روز این سرمایهگذاریها از ۹۵ هزار میلیارد تومان عبور میکند. این فاصله، از وجود ارزش بالقوه در پرتفوی تابان حکایت دارد.
از سوی دیگر، خالص ارزش روز داراییها یا NAV شرکت حدود ۹۶۰ هزار میلیارد تومان برآورد شده و ارزش هر سهم بر مبنای این محاسبات نزدیک به ۳۲۱۴ تومان است. قیمت عرضه اما در محدوده ۱۲۸۰ تومان اعلام شده است.
در نگاه اول، این اختلاف میتواند جذاب باشد، اما نباید آن را سود قطعی دانست. هلدینگها معمولاً با تخفیف نسبت به NAV معامله میشوند. زیرا همه داراییهای آنها به سرعت قابل فروش نیست، مدیریت پرتفوی هزینه دارد و بازار همواره ریسکهایی مانند افت ارزش سهام زیرمجموعهها، کاهش سود تقسیمی یا تغییر مقررات را در قیمت لحاظ میکند.
تضمین ۴۰ درصدی؛ چگونه؟
در مراسم معارفه تابان، از تضمین بازدهی ۴۰درصدی از سوی سهامدار عمده و اختصاص ۵۰ درصد منابع حاصل از عرضه به بازارگردانی سخن گفته شده است. این اظهارات میتواند بخشی از نگرانی بازار درباره نقدشوندگی اولیه سهم را کاهش دهد، اما برای سرمایهگذار، اصل ماجرا بررسی جزئیات است.
باید روشن شود تعهد بازدهی دقیقاً در چه دورهای، با چه شروطی و از سوی چه نهادی اجرا میشود. بازارگردانی نیز به معنای تضمین رشد دائمی قیمت نیست. کارکرد آن بیشتر کمک به تعادل عرضه و تقاضا و کاهش نوسانهای غیرعادی است.
ارزش واقعی بعد از روز عرضه
اهمیت ورود تابان به بورس فقط در رکوردشکنی آن نیست. پتروشیمیها و صنایع وابسته به نفت، به دلیل نقش مهم در صادرات و ارزآوری، از اثرگذارترین بخشهای اقتصاد و بازار سرمایه ایران هستند. ورود یک هلدینگ بزرگ به بورس، میتواند به عمق بازار و شفافیت اطلاعات این بخش کمک کند.
اما ارزش واقعی تابان بعد از روز عرضه روشن میشود؛ زمانی که بازار عملکرد زیرمجموعهها، پیشرفت پروژههایی مانند پتروپالایش کنگان، وضعیت سود تقسیمی و فاصله قیمت سهم با NAV را ارزیابی کند.
تابان با داراییهای بزرگ وارد بازار میشود، اما افت سود ۹ ماهه آن یادآور یک واقعیت ساده است: در بورس، بزرگی دارایی مهم است، اما آنچه در نهایت قیمت سهم را نگه میدارد، سودآوری پایدار و قابل پیشبینی است.
