والا صنیع‌زاده
گروه بورس

روزه‌داری در ماه مبارک رمضان که به صورت همزمان زندگی قریب به دو میلیارد مسلمان در نقاط مختلف جهان را متفاوت می‌کند می‌تواند اثرات جالب توجهی بر رفتار سرمایه‌گذاران و همچنین بازار سرمایه داشته باشد. مشاهدات بیانگر آن است که بازارهای مالی در کشورهای اسلامی در طول ماه رمضان رفتاری متفاوت از ماه‌های دیگر دارند. پدیده‌ای که از آن با عنوان «اثر رمضان» یاد می‌شود و همین موضوع توجه پژوهشگران اقتصادی را به خود جلب کرده است. همچنین ماه رمضان که در آن مسلمانان از اذان صبح تا غروب آفتاب از خوردن و آشامیدن پرهیز می‌کنند، می‌تواند به عنوان یک آزمایش طبیعی برای بررسی تأثیر باورها و آیین‌های دینی بر تصمیم‌گیری‌های مالی عمل ‌کند.
تحقیقات جدید نشان می‌دهد تغییرات فیزیولوژیکی ناشی از روزه‌داری، از جمله تغییر در الگوی خواب و سطح انرژی می‌تواند بر روحیه و ریسک‌پذیری معامله‌گران تأثیر بگذارد. العواضی و همکاران (۲۰۲۴) استدلال می‌کنند که این تغییرات فیزیولوژیکی، تغییرات قابل پیش‌بینی در رفتار معاملاتی ایجاد می‌کند. این تغییرات در کنار احساسات مثبت ناشی از فضای معنوی ماه رمضان باعث می‌شود سرمایه‌گذاران تصمیمات متفاوتی بگیرند. پژوهش‌های چما و فیانتونو (۲۰۲۵) نشان می‌دهد که بازده بالاتر سهام در ماه رمضان با احساسات مثبت سرمایه‌گذاران همبستگی دارد. این یافته‌ها با مطالعه بیاوکوفسکی و همکاران (۲۰۱۲) همسو است که دریافتند جنبه‌های معنوی و اجتماعی رمضان موجب خوش‌بینی و افزایش فشار خرید می‌شود.
مطالعات دقیق‌تر روی داده‌های بازار سهام کویت (بورس کویت) نشان داده است که در ماه رمضان، تعداد معاملات کاهش می‌یابد و سهم معامله‌گران خرد از کل خریدها کمتر می‌شود. العواضی و همکاران (۲۰۲۴) با استفاده از داده‌های پانل و مدل‌های رگرسیون توبیت دریافتند که این ماه منجر به کاهش چشمگیر دفعات معاملات و افزایش سهم خرید سرمایه‌گذاران نهادی می‌شود. این تغییر ترکیب سرمایه‌گذاران می‌تواند عدم تقارن اطلاعاتی را افزایش دهد و فعالان بازار را ملزم به تعدیل استراتژی‌های خود کند.
یافته‌ها در مورد بازده سهام در ماه رمضان در کشورهای مختلف یکسان نیست. برای مثال، پژوهشی در اندونزی توسط غلاب، بوگاطف و مناری (۲۰۲۴) به نتیجه جالبی دست یافته است: با استفاده از مدل‌های GJR-GARCH برای داده‌های ۲۰۰۰ تا ۲۰۲۲، آنها دریافتند در حالی که ماه رمضان تأثیر مثبتی بر شاخص اسلامی جاکارتا داشته، تأثیر آن بر شاخص ترکیبی جاکارتا که شاخص اصلی و غیراسلامی است، منفی بوده است. این موضوع نشان می‌دهد که اهمیت مذهبی ماه رمضان ممکن است سرمایه‌گذاران را به سمت دارایی‌های منطبق با شریعت سوق دهد.
تحقیقات دیگری که در رابطه با فعالان بازار سرمایه در پاکستان انجام شده، نشان می‌دهد که آنها از وجود الگوهای تکرارشونده در ماه رمضان آگاه هستند. اعجاز و همکاران (۲۰۲۵) از طریق مصاحبه با فعالان بازار دریافتند که الگوهای بازده قابل پیش‌بینی در این ماه شکل می‌گیرد و برخی سرمایه‌گذاران تلاش می‌کنند از این ناهنجاری‌ها در بازده برای کسب سود استفاده کنند.
در حوزه نوسانات بازار، پژوهش‌های تهرانی و بیگی‌نیا (۲۰۱۲) روی داده‌های بورس تهران در بازه زمانی ۱۳۸۴ تا ۱۳۸۹ با استفاده از مدل‌های GARCH، شواهدی از اثر ماه رمضان بر نوسانات بازدهی در بازار سهام ایران ارائه می‌دهد. با این حال شواهد این پژوهش حاکی از آن است که ماه رمضان بر بازدهی و حجم معاملات اثر معناداری نداشته است. همچنین مطالعه‌ای روی بازار سهام تونس (زنودو، ۲۰۲۵) ناهنجاری‌های معنادار تقویم اسلامی از جمله اثر مثبت رمضان بر بازده شاخص تونکس را تأیید کرده است.
اثر رمضان نشان می‌دهد باورهای دینی می‌توانند به شکل ملموسی بر رفتار سرمایه‌گذاران و عملکرد بازار تأثیر بگذارند. غلابی و همکاران (۲۰۲۴) پیشنهاد می‌کنند که سرمایه‌گذاران در اندونزی می‌توانند با تمرکز معاملات در دوره‌های خاص (مانند ماه رمضان) بازده خود را بهینه کنند. با این حال، تنوع نتایج در بازارهای مختلف (ایشی کر، جلاد و لاری، ۲۰۲۵) نشان می‌دهد که نمی‌توان یک قانون ساده و یکسان برای همه جا ارائه داد.
از منظر سیاست‌گذاری، وجود چنین بی‌قاعدگی‌هایی در بازدهی مفروضات کارایی بازار را به چالش می‌کشد. تجربه پاکستان نشان می‌دهد که کاهش ساعات معاملاتی و کم‌حجم شدن بازار در ماه رمضان، می‌تواند آن را در برابر نوسانات شدید آسیب‌پذیرتر کند.
در مجموع می‌توان بیان کرد مطابق با یافته‌های پژوهش‌ها «اثر رمضان» نمونه‌ای قابل توجه از تأثیر فرهنگ و مذهب بر پدیده‌های مالی است. این اثر از طریق تغییر در رفتار فردی سرمایه‌گذاران، احساسات جمعی و همچنین ساختار بازار خود را نشان می‌دهد. با رشد روزافزون بازارهای مالی اسلامی در جهان، درک این تأثیرات برای سرمایه‌گذاران، قانونگذاران و محققان در سراسر جهان از جمله ایران اهمیتی فزاینده می‌یابد.
منابع:
Al-Awadhi, A.M., Bash, A., AlGharabali, B., Al-Hashel, M. and Jamaani, F. (2024), «Religious practices, fasting, and individuals» trading behavior: a natural experiment", Journal of Islamic Accounting and Business Research 
Cheema, M.A. and Fianto, B.A. (2025), «Investor sentiment and stock market anomalies: Evidence from Islamic countries", Pacific-Basin Finance Journal 
Ijaz, M.S., Ali, S., Du, A.M. and Khurram, M. (2025), «Islamic calendar anomalies: Pakistani practitioners» perspective", International Review of Economics & Finance 
Białkowski, J., Etebari, A. and Wisniewski, T.P. (2012), «Fast profits: investor sentiment and stock returns during Ramadan", Journal of Banking and Finance 
Işıker, M., Jallad, I. and Lary, A. (2025), «Ramadan Effect on Food-Related Stocks: An Event Study on Selected Islamic Stock Markets", Bilgi Ekonomisi ve Yönetimi Dergisi 
Zenodo (2025), «Islamic calendar anomalies: evidence from ubiquitous Tunisian stock market»
Al-Awadhi, A.M., Bash, A., AlGharabali, B., Al-Hashel, M. and Jamaani, F. (2024), «Religious practices, fasting, and individuals» trading behavior: a natural experiment", Journal of Islamic Accounting and Business Research 
Tehrani, R. and Bayginia, H. (2024), «The religious months effect on the stock market return, volatility and volume in the stock exchange of Tehran", دانش سرمایه‌گذاری
Ghallabi, F., Bougatef, K. and Mnari, O. (2024), «Calendar anomalies and asymmetric volatility of returns in the Indonesian stock market: conventional vs Islamic indices", Journal of Islamic Accounting and Business Research