بورس تهران آخرین روز معاملاتی هفته را با افت ۰.۷ درصدی شاخص کل در شرایطی به پایان رساند که قریب ۸۰ درصد نمادها مثبت بودند. این وضعیت متناقض نشان می‌دهد همچنان فضای بورس مثبت است و صرفاً جبهه معاملاتی به سمت سهم‌های کوچک تغییر کرده است. بر این اساس، شاخص کل هم‌وزن که نماینده نمادهای کوچک‌تر بورس است با رشد ۱.۲ درصد همراه شد. هم‌زمان بیش از ۴۵۰۰ میلیارد تومان ارزش صف‌های خرید بود و صف فروش بزرگی در بازار سهام شکل نگرفت. در تقابل ریسک و ارزندگی، فعلاً به نظر می‌رسد کفه ارزندگی میان سرمایه‌گذاران بورسی سنگینی می‌کند و حتی سهم‌های منفی بازار نیز خریداران قدرتمندی دارد. به طوری که دیروز ارزش معاملات نزدیک ۲۴ هزار میلیارد تومان باقی ماند که نشان‌دهنده رونق قدرتمندی در بورس تهران است. با این حال، گروه‌های بزرگ شاخص‌ساز پالایشی، پتروشیمی و فلزات اساسی که طی پنج ماه گذشته موتور اصلی رونق بورس بوده‌اند در دو روز اخیر با فشار فروش مواجهند و همین سبب افت شاخص کل که وزن نمادهای بزرگ در آن بیشتر است شده است. در مقابل‌، گروه‌های کوچک‌تر که به نوعی جامانده روند صعودی بورس بوده‌اند، اکنون مورد توجه قرار گرفته‌اند که بخشی از آن به عملکرد شرکت‌ها در گزارش‌های ۹ ماه ابتدای سال برمی‌گردد. باید دید در ادامه واکنش سرمایه‌گذاران به سیگنال‌های اقتصادی چگونه است و بار صعودی بورس را کدام بخش‌ها به دوش می‌کشند.
 
یکه‌تازی بورس 
در دوران اصلاحات اقتصادی
نخستین روز بهمن‌ماه در شرایطی به پایان رسید که بازار سهام توانسته بود در دی ماه یک کارنامه فوق‌العاده کسب کند و در صدر بازدهی بازارهای داخلی قرار گیرد. شاخص کل بورس تهران با رشد نزدیک به ۱۵ درصدی حتی از سکه نیز بهتر عمل کرد. سکه، خودرو و دلار در رتبه‌های دوم تا چهارم به ترتیب با بازدهی ۱۱.۹، ۶.۵ و ۵.۲ درصد قرار گرفتند. بازنده اصلی گزینه‌های سرمایه‌گذاری نیز سود بدون ریسک صندوق‌های درآمد ثابت بود که با کمتر از ۳ درصد حتی از تورم ماهانه نیز عقب ماندند.
دو نکته مهم در رفتار بازارها قابل ردیابی است. اول، با افزایش انتظارات تورمی که از اواخر شهریور آغاز شده بود، یک رالی تورمی همه بازارهایی را که امکان رشد ارزش اسمی دارایی داشتند مثبت کرد. بازارهایی مثل طلا، دلار، سهام و حتی خودرو می‌توانند همزمان با افت ارزش ریال (افزایش تورم) قیمت‌های خود را به صورت اسمی بالا ببرند. اما چه شد که با وجود ریسک‌های اقتصادی فراوان، بورس تهران گوی سبقت را از همه بازارها ربود؟ اینجاست که پای نکته دوم به میان می‌آید؛ یعنی اصلاحات اقتصادی. بورس تهران که مدت‌ها به دلیل رانت‌های ارزی از رشدهای تورمی جا مانده بود با اقدامات دولت برای حذف ارز رانتی توانست با قدرت بیشتری رونق بگیرد. به عبارت دقیق‌تر، رانت‌هایی که پیشتر به واسطه‌ها و دلالان داده می‌شد، با تصمیمات دولت اکنون به دل تولید آمده و بورس تهران به عنوان آینه اقتصاد کشور مهم‌ترین برنده این فضا شده است. در مسیر پیش رو نیز گرچه ریسک‌های غیراقتصادی سایه سنگینی بر عملکرد بازارها انداخته‌اند، اما اگر اصلاحات اقتصادی از ریل خارج نشود می‌توان همچنان به رونق پایدار بورس تهران امیدوار بود.
 
شکاف سهام کوچک و بزرگ 
حذف می‌شود؟
نکته جالب توجه در دوره اخیر رونق بورس، تمرکز رشد قیمت بر سهم‌های بزرگ بود. به طوری که با وجود رشد نزدیک به ۱۵ درصدی شاخص کل بورس، شاخص هم‌وزن کمتر از ۴ درصد در دی ماه بازدهی داشت. از ابتدای سال نیز مقایسه این دو شاخص نشان‌دهنده یک شکاف ۲۲ درصدی است. علت این ماجرا همین سیاست‌های ارزی است که بیشتر بر صنایعی اثر می‌گذارد که به دلیل رانت‌های ارزی تحت فشار بوده‌اند. مثلاً پتروشیمی‌‌ها، فلزات و معادن و صنایع بزرگ‌تر که مجبور بودند ارزهای خود را به واسطه‌ها تحویل دهند، حالا با ثبت نرخ‌های بازار در صورت‌های مالی منتفع اصلاحات اقتصادی شدند.
اما طی دو روز اخیر، این روند معکوس شده و سهام کوچک‌تر جذاب‌تر از سهام بزرگ شده‌اند. برخی معتقدند پول در بازار باید بچرخد و شناسایی سود در سهم‌هایی که بازدهی خوبی کسب کرده‌اند، اکنون نوبت را به سهام کوچک‌تر داده است تا جاماندگی خود را جبران کنند. عده‌ای دیگر اما، گزارش‌های ۹ ماهه شرکت‌های بورسی را که در گروه‌های کوچک جذاب بود دلیل این چرخش عنوان می‌کنند.
 
حال خوب دماسنج رونق بورس
دو روز متوالی شاخص کل بورس تهران افت اندکی را تجربه می‌کند و به نظر می‌رسد مرز روانی ۴.۵ میلیون واحدی مانعی برای رشد پرشتاب نماگر سنتی بازار سهام شده است. با این حال، ارزش معاملات بورس همچنان در سطوح بالای ۲۰ هزار میلیارد تومان است. ارزش معاملات در بازار سهام ایران مهم‌ترین دماسنج نشان‌دهنده رونق است و بالا ماندن آن نشان می‌دهد روند صعودی بورس تهران می‌تواند پس از دست به دست شدن سهام مجدد آغاز شود و حتی رشدهای پرشتاب‌تری را رقم بزند. بنابراین، تا کنون غیر از مسأله نااطمینانی‌های غیراقتصادی همه چیز نشان‌دهنده حال خوب بازار سهام در زیر پوست آن است.
 
طلا رقیبی که از نفس نمی‌افتد
در سوی دیگر یک مسأله که شاید اقبال از سهام را دچار تردید کند، رقیب دیرینه بورس، یعنی طلاست. بازار طلا پس از ثبت رکوردهای تاریخی در بازار جهانی مدتی آرام گرفته بود و خیلی از سرمایه‌گذاران بازار سرمایه انتظار داشتند بازوی نرخ دلار پس از اصلاحات اقتصادی و بازوی قیمت اونس طلای جهانی توان رشد بیشتر را نداشته باشند؛ اما در کمال غافلگیری قیمت‌ها در بازار جهانی رکوردهای تازه‌ای را یکی پس از دیگری ثبت می‌کند. به طوری که قیمت اونس طلای جهانی که همین چند ماه پیش تا نزدیکی کف ۴ هزار دلاری افت کرده بود، در معاملات دیروز تا بیش از ۴۸۰۰ دلار نیز بالا رفت و دائماً سقف قیمتی خود را جابه‌جا می‌کند. خوش‌بینانه‌ترین سناریوها که برای طلای جهانی وجود داشت، قیمت‌های نزدیک ۵ هزار دلار را تا پایان سال ۲۰۲۶ انتظار می‌کشیدند. نوعی نااطمینانی در بازار جهانی باعث افزایش خستگی‌ناپذیر اونس طلا شده است.

برش

هراس در دل بازار جهانی

یک قاعده ساده آن است که هر زمان نااطمینانی یا ریسک افزایش می‌یابد، بخشی از دارایی‌ها که آن را «پناهگاه» می‌نامند رشد می‌کنند. مهم‌ترین این پناه‌گاه‌ها فلزهای گرانبها و در رأس آن طلاست. رئیس‌جمهوری غیرقابل پیش‌بینی آمریکا، یعنی دونالد ترامپ به تازگی دو جبهه تازه آشفتگی به راه انداخته است که هر کدام به نحوی به رشد قیمت طلا منجر می‌شود.اول، تهدید‌هایی است که علیه گرینلند اعلام می‌کند و اروپایی‌ها را بشدت دچار خشم کرده است. این مسائل که اکنون نیز محور مهم‌ترین نشست سیاستمداران و اقتصاددانان جهان، یعنی داووس، قرار گرفته نشان می‌دهد نظم جهانی در حال تغییر است. نخست‌وزیر کانادا گفته وارد دور تازه‌ای از نظم جهانی شده‌ایم که دیگر بر پایه قواعد و قوانین نیست. این خلاف آن چیزی است که جهان پس از جنگ جهانی دوم به سوی آن حرکت کرده بود و ارزش‌هایی را دنبال می‌کرد که اکنون جلودار آن نظم، یعنی آمریکا، مسیر کاملاً معکوسش را پیش گرفته است. به طوری که حتی در مسأله گرینلند، بسیاری معتقدند پیمان‌های مشترک میان غربی‌ها مانند ناتو در حال فروپاشی است. بنابراین، نظام بین‌الملل در حال تجربه نوعی نااطمینانی است که سرمایه‌گذاران را می‌ترساند.جبهه دوم در داخل آمریکاست که دونالد ترامپ استقلال مهم‌ترین نهاد اقتصادی ایالات متحده، یعنی فدرال رزرو را هدف گرفته است. جروم پاول، رئیس فدرال رزرو با احضاریه حقوقی مواجه شده و نشان می‌دهد ترامپ برای اعمال زور خود بر کاهش نرخ بهره خلاف نظر سیاست‌گذار پولی از هیچ روشی فروگذار نیست. این اتفاق که با واکنش گسترده داخلی و بین‌المللی سیاست‌گذاران و فعالان اقتصادی مواجه شد، نگرانی مهمی را درباره اعتمادپذیری نهادهای آمریکایی ایجاد کرده است. از رؤسای پیشین فدرال رزرو و مدیران ارشد نهادهای مالی آمریکایی گرفته تا رؤسای بانک‌های مرکزی معتبر دنیا همگی طی بیانیه‌هایی خواستار حفظ استقلال سیاسی فدرال رزرو شده‌اند. اما ترامپ چندان اهمیتی به این مسائل و قواعد نمی‌دهد و به گفته وزیر خزانه‌داری‌اش قرار است هفته آینده رئیس کل جدید فدرال رزرو را اعلام کند.این دو جبهه منجر به بی‌اعتمادی جدی به مهم‌ترین رکن آمریکا، یعنی حاکمیت قانون شده و روایت «آمریکا را بفروش» بین سرمایه‌گذاران تقویت شده است. این روایت که ابتدا در «روز آزادی» (Liberation Day) در آوریل سال گذشته با اعلام تعرفه‌های شوکه‌کننده ترامپ شکل گرفته بود، دوباره احیا شده است. مسأله‌ای که نتیجه آن فروش دارایی‌های دلاری نظیر ذخایر ارزی و به طور خاص اوراق بدهی دولت آمریکا خواهد شد. در نبود جایگزین قابل اعتماد برای این دارایی، پناهگاه‌های کالایی مانند طلا گزینه اصلی سرمایه‌گذاری می‌شوند. روندی که نه تنها از سوی مردم و شرکت‌ها، بلکه از سوی نهادهای حاکمیتی مانند بانک‌های مرکزی نیز انجام می‌شود. این همان چیزی است که مسیر طلا را برای صعود بیشتر هموار کرده است.